金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一(yī)封(fēng)声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越(yuè)被重视(shì)。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济学(xué)家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地方一般(bān)债、专项债和包括城(chéng)投债在内的(de)各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者是地方债的(de)主要持有者(zhě)，他们普遍担心(xīn)的还是(shì)城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化(huà)债十五夜望月古诗意思是什么呢，十五夜望月 诗意思工作推进(jìn)异常(cháng)艰难，仅依靠自身(shēn)能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问(wèn)题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高的(de)前提下，我国地方政府的(de)杠杆(gān)率水平确实够高了。需要(yào)调整中央和地方之(zhī)间债务(wù)余额(é)的比例关(guān)系。“今后应加大中央(yāng)政(zhèng)府(fǔ)的发债规模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防(fáng)范区域(yù)性金融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在(zài)城投(tóu)公司(sī)还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金来(lái)降(jiàng)低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策(cè)上支(zhī)持地方政府通过出让国有资产(chǎn)来偿债。他(tā)表示(shì)这类(lèi)典(diǎn)型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置(zhì)地方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体(tǐ)现形式(shì)

　　城投债(zhài)是指城投企业公开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照(zhào)新预算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台(tái)明确城(chéng)投(tóu)债(zhài)与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位(wèi)由地(dì)方政府投融资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方(fāng)政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是(shì)地方政府下(xià)设的投融资机(jī)构，很(hěn)难完全独立成为与政府(fǔ)无关的纯(chún)市场化(huà)的企业。城投的债务主(zhǔ)要包(bāo)括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债权融资(zī)的规模也不(bù)小，到(dào)2022年末(mò)，余额估计在13万亿(yì)元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速均保持在(zài)10％以上，到2022年末(mò)，全国城投(tóu)有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为(wèi)地方债务(wù)的主要(yào)体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今(jīn)，城(chéng)投平(píng)台的(de)债券余额大(dà)约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无(wú)违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府背书的高等级信(xìn)用(yòng)债。但是(shì)，城投平台的非标违约情(qíng)况时(shí)有发生，银行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和(hé)财(cái)政(zhèng)收入增速(sù)下降甚至负增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东北(běi)、中西(xī)部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土(tǔ)地出让金(jīn)对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加(jiā)明显。

　　河南(nán)的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全(quán)国的信用债市场都造(zào)成负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域被(bèi)边缘化。例(lì)如青海、云南和天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大(dà)幅上升(shēng)，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广(guǎng)西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及(jí)预期(qī)的背景下(xià)，投资(zī)者的风险偏好(hǎo)明显下(xià)降(jiàng)。为此(cǐ)，地方政府应该(gāi)确保(bǎo)城投债(zhài)的(de)按时兑付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资难、融(róng)资(zī)贵。从未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的(de)角度看，政府部(bù)门仍需要(yào)持续(xù)举债(zhài)来实现经济平(píng)稳增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的(de)持有信心，首先(xiān)要确(què)保城投债(zhài)不违约(yuē)，这(zhè)就意味着城投公司能够具备低成本(běn)的(de)借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家的孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对地(dì)方债(zhài)不兜底，但(dàn)建议给予困难省份(fèn)一定(dìng)的“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或商业银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可(kě)否通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在对政协十三届(jiè)全国委员会(huì)第(dì)五(wǔ)次会议(yì)第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定及操作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权十五夜望月古诗意思是什么呢，十五夜望月 诗意思益份额规范化(huà)退出(chū)的有效(xiào)方(fāng)式和途径(jìng)，充分发挥(huī)有限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国(guó)有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵州茅台总股本(běn)8％，按(àn)当时市价计量市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司(sī)还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

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